招商蛇口的年报出来有几天了，晚上抽空看了一下，有一些点和大家做个交流。

一、净利润为什么会同比降低？

三季报的时候净利润同比增长189.76%，但是年报却变成了同比-15.35%，到底发生了什么？

主要原因是：

（1）报告期内,公司房地产项目竣工交付并结转的面积增长，因此房地产业务结转收入增加，但受市场下行影响，房地

产业务结转毛利率同比有所下降。

（2）公司按照市场参考价格对截至2021 年12 月31 日存在减值迹象的资产进行了减值测试。根据减值测试结果，对存货、投资性物业、长期股权投资计提资产减值准备及对重大风险类别应收款项计提信用减值准备共计43.72 亿元，减少公司2021 年度归属于上市公司股东的净利润34.56 亿元，对归属于上市公司股东的净利润的影响同比增加12.72 亿元。

（3）报告期内，公司转让子公司产生投资收益同比减少24.45 亿元，由此形成的归属于上市公司股东的净利润同比减少20.49 亿元。

二、行业的发展逻辑和对策

在“房住不炒、因城施策”总基调下，国家陆续出台多项房地产调控政策，包括“三道红线”、房地产贷款集中度管理和两集中供地等，针对地方政府、房企、**三个主体全面监测和调控，对房地产行业的政策调控形成完整闭环。

房地产行业二十多年的快速发展，主要得益于人口红利、城市化红利、经济高增长红利和房地产金融化红利“四个红利”，但目前有的红利已经消失，有的红利则在逐步减弱。从人口红利看，我国正面临人口总量减少、结构老龄化的压力。从城市化红利看，我国城镇化率已超过60%，高速增长不再。从经济高增长红利看，过去二十多年，我国经济基本保持两位数或较高的个位数增长，近年来从高速增长转入中高速增长阶段，当前经济增长还面临较大的下行压力。从房地产金融化红利看，房地产行业正在去金融化。

这种改变下要看清两个事实：行业高毛利不再有，但是但市场的基本需求和合理的利润空间依然存在。

公司的对策有两个：第一，稳住房地产开发业务，向管理要效益，第二，对存量资产的运营和服务。

要从开发向“开发+运营”并重转变，对一些持有物业，特别是优质商业这块的比例是要保证的。今年拿地的总金额能有10%-15%，投向优质的商业综合体项目，这是核心战略。

三、物业发展怎么样？

在平台型业务打造方面，招商积余作为公司旗下从事物业资产管理与运营服务的主平台。招商积余去年在并购工作方面有较大突破，成功摘牌了上航物业及南航物业，增资扩股深圳汇勤，现在还有一些项目在紧锣密鼓地商谈。

全年物业管理业务实现新签年度合同额30.50 亿元，同比增长24%。招商积余物业在管项目达到1,717 个，管理面积达到2.81 亿平方米，同比增长47%，其中,非住宅管理面积1.66 亿平方米，住宅管理面积1.15 亿平方米。

招商积余全年实现营业收入105.91 亿元，同比增长22.42%；归属于上市公司股东的净利润5.13 亿元，同比增长17.25%。

四、未来毛利率怎么变化？

这两年毛利率压力大，主要是2017年、2018年我们拿的地相对成本高一些，这些地在近几年陆续在结转。至于后面毛利率的水平，从2019年以后陆续拿的一些地，特别是2020年和2021年这几年拿的地，会逐步在今年和以后年度慢慢进入结转阶段。从目前情况来判断，毛利率水平是要好过2017年、2018年那个时候拿地的水平，所以我们目前判断毛利率水平会有所提升。

五、怎么看待并购？

其实做企业，拿地跟并购都一回事，我们的原则很简单，就是同样的一笔钱，做并购还是公开市场拍卖？哪里的商业回报好、对股东回报高，我们就会去哪里做。并购项目风险会更多，所以对风险方面的控制要求会更高一点，收益的回报要求也高一点。

六、资产减值是持续的吗？

去年和今年公司都做了计提减值。对2018年的高地价、碰到限价的项目进行减值，行业内大家都碰到这种情况。

我们把资产分为三类：首先最核心的优质资产保持坚定的持有，不会进行转让，它提供长期稳定的现金流回报；第二类是产融类资产，产融资产会出表，我们国内和香港都搭建了REIT平台，途径都打造好了，保有小股和经营权，把主要的资产出表，然后继续把资产经营好，收取轻资产管理费；第三类是历史上有些配合着住宅拿地、搭配了一些商办资产，它的先天位置并不是太好，经营效益难以提升，也占用了我们的资金，称之为低效资产，我们最近也在积极处置，把它置换成现金来换取优质的物业。

未来将重点布局上海、南京、广州、杭州、武汉、重庆等核心城市，位于国家重点城市群长三角和粤港澳的合计投资比重超70%。

七、未来的分红是什么计划？

上市七年来，我们保持40%的分红比例。截至去年累计的现金分红金额，已经达到了326亿元，远远超出我们上市以来总融资118亿元。

以上七个问题看明白，我觉得这份房地产公司年报也就读懂了。

净资产收益率角度看，周转率已经到极点，杠杆率也很难提升，净利率水平未来会有所提高，这意味着未来的净资产收益率会提升一点，但是不多。

公司采取的对策比较保守：战略性把资源集中在优质城市，提高房开业务的管理效能，发展物业和商管等轻资产项目，打造第二曲线。

房地产行业非常无聊，从房子的投资角度看，目前只有一线和部分强二线城市有保值增值的价值，发财致富应该是很难。从股权价值看，经营模式雷同，物业在营收中占比较低，商管未来竞争激烈，房开业务稳中求进，没啥盼头了。

从未来五年左右的时间看，除非行业政策出现重大变化，否则房地产公司的每股盈利很难上去，假如估值不变，那么股价也就没太大期望。

优质的地产公司会借机提高资产的质量，有可能会提高自己的估值水平。

从目前的行业看，万科依然是最优秀的房地产公司，保利为啥涨的好我不清楚。我个人判断，优秀的地产公司年报和招商蛇口差不多，差点的业绩爆雷，最差的就是融创类的，能不能活下来的问题。

总体看，房地产行业的投资价值不必**股高多少了，拿着万科聊以自慰，找机会跑路了。